普洛药业*端增长进入加速期,评级介绍

2022-09-20 08:07:40 文章来源:网络

2022Q2**端增长提速、净利润率环比改善,我们建议平滑订单季度交付波动,从在建工程增加、产能释放加速、研发费用率稳定的角度看,公司有望进入新一轮投资驱动的增长周期。

投资要点

**务表现:利润增速符合预期,**端提速、毛利率扰动公司发布2022年中报,上半年**49.9亿元,同比增长16.6%;归母净利润4.4亿元,同比下降21%;归母净利润率8.8%。单季度看,2022Q2**28.8亿元,同比增长24.8%;归母净利润2.8亿元,同比下降15.3%;归母净利润率9.9%。分版块看:

原料药及中间体业务:2022年上半年**35.5亿元、同比增长13.1%、**占比71.2%、毛利率17.4%;

CDMO业务:2022年上半年**9.2亿元、同比增长27.8%、**占比18.5%、毛利率41.1%;

制剂业务:2022年上半年**4.9亿元、同比增长21.2%、**占比9.8%、毛利率51%。

结合公司2022年4月27日公布的《投资者关系活动记录表》,2022Q2单季度**增速看:

原料药及中间体业务:2022Q2**20亿元、同比增长16%、毛利率15.8%;CDMO业务:2022Q2**6.2亿元、同比增长47.6%、毛利率40.1%;制剂业务:2022Q2**2.4亿元、同比增长54.2%、毛利率48.9%。

业绩点评:**结构改善、供给能力提升

我们认为,公司2022年上半年整体**和利润增速符合我们的预期,我们认为从中报看,公司2022Q2体现的边际变化是:**端环比增长加速、净利润率环比明显提升(2022Q2净利润率为9.9%,2022Q1净利润率为7.2%)。

成长能力看,**端增长进入加速期。我们认为,Q2**端的变化来自于:

疫情扰动下订单**确认波动(根据4月27日公司公布的《投资者关系活动记录表》,2022Q1的CDMO业务“主要是由于物流原因,货物阻塞在上海港和宁波港,这部分货物近1亿元,物流状况预计会在四月下旬略有好转”,假设2022Q1的CDMO**调增1亿、2022Q2的CDMO**调减1亿,对应2022Q1的CDMO业务**同比增长33.3%,2022Q2同比增长23.8%),平滑季度波动看增长趋势更能体现出公司CDMO的发展阶段和变化。从项目数量看,2022年二季度末比2022年一季度末CDMO报价项目增加197个,进行中项目增加33个(其中商业化项目增加8个),我们认为报价项目增加体现出需求端仍在景气增长期,随着公司商业化项目的增加,我们认为公司CDMO业务增长的持续**有望提升。原料药业务**增长提速,我们认为来自于Q2兽药业务整体回暖,及人用药原料药在全球疫情修复下销售量提升。从整体看,我们认为2022H1的**端增长来自于产能释放下高利润产品结构占比提升(根据公司中报,原料药“报告期内还新增了KY21024、KY21027两条API生产线,均已投入使用”,CDMO“报告期内,新建成一条1906生产线投入使用;上海新增第二栋CDMO实验楼已于今年2月份投入使用”)。我们认为,2022年后半年正处于资本开支加速下产能加速释放期(根据2022年中报,公司在建工程/总资产的比例达到上市以来**高水平),**端增长有望进入加速期;公司在第七批全国集采中标额约1.1亿元,我们预计2022Q4起贡献相关品种原料药和制剂销售增量,进一步带动整体**增长。

成长能力看,我们预计2022H2净利润率提升。2022Q2毛利率环比下降2.8pct、净利润率环比提升2.6pct,我们认为:毛利率下降来自于原料药业务毛利率下降,随着上游化工成本下降、兽药业务量价**,我们认为Q3起原料药业务毛利率有望环比及同比提升。净利润率提升来自于净利润率更高的CDMO**占比提升(2022Q2占比约21.5%,高于2022Q1的14.3%),及整体研发费用率下降(2022Q2占比4.9%,2022Q1占比6.8%)。我们认为,2022H2的综合利润率有望持续提升,主要来自于原料药及中间体业务毛利率同比提升(根据公司2021年10月22日《投资者关系活动记录表》,2021Q3原料药业务毛利率16.5%,在上游成本波动下环比明显下降),及CDMO**占比同比提升。从研发投入强度看,2021H2整体研发费用率明显提升,我们预期2022H2研发费用率同比持平。

总结:从**端加速看新增长周期开启。我们认为,公司在2020年后进入资本开支加速期、供给能力升级期,随着投资产能陆续进入释放期、研发费用率基本稳定,我们认为**结构改善下(高净利润率**占比提升,来自于CDMO**占比提升、原料药中新品种**占比提升、集采制剂**占比提升),公司有望进入新一轮供给升级驱动的高质量增长周期。

盈利预测及估值

综合考虑2022年公司原材料成本波动、研发投资强度提升等因素,我们下调了2022年盈利预测,预计公司2022-2024年EPS分别为0.78/1.03/1.25元/**(前次预期值为1.04/1.35/1.75元/**),2022年7月27日收盘价对应2022年24倍PE。我们认为,公司是资本开支、产品注册迎来拐点的**型API公司,结合公司在2022-2024年投产节奏、资本开支和人员扩张计划,我们预期CDMO业务仍在增长快车道;制剂申报加速+产能储备下我们看好制剂集采中标后潜在的盈利弹**。在公司“强科技研发、高**合规、低成本制造”战略下,我们认为公司增长持续**和净利润率提升趋势可能超预期,维持“买入”评级。

①深耕直写光刻设备,跻身行业**梯队。公司成立于2015年,专业从事以微纳直写光刻为技术核心的直接成像设备以及直写光刻设备的研发和生产,经过多年深耕,公司直写光刻技术达到国内领先水平,跻身行业**梯队。公司深耕PCB和泛半导体领域,已累计服务100多家客户,**括深南电路、健鼎科技等行业龙头企业。

②公司主要产品**括PCB和泛半导体两大系列。公司PCB系列产品主要**括激光以及紫外LED直接成像设备;泛半导体系列产品**括掩膜版制版设备、IC制造直写光刻设备以及FPD(平板显示器,FlatPanelDisplay)直写光刻设备。PCB业务是公司主要**来源,泛半导体是正在开拓的新兴业务,2021年公司PCB、泛半导体业务的营收占比分别为84.32%、11.30%。

③业绩快速增长,盈利能力趋于稳定。2017-2021年,公司营业**由0.22亿元增长至4.92亿元,CAGR为117.05%;归母净利润从-684.67万元增长至1.06亿元。随着公司PCB直接成像设备的持续深耕以及泛半导体光刻的快速发展,公司业绩高增长态势有望延续。2018-2021年,公司盈利能力趋于稳定,随着公司各项业务的持续深耕以及毛利率更高的泛半导体业务**占比提升,预计公司综合毛利率将稳中有升。

行业层面:直写光刻设备需求旺盛,国产化快速推进。

①光刻工艺是PCB和泛半导体制造的重要流程。光刻是高**度的图案化技术,广泛应用于印制电路板、半导体、显示面板、掩膜版等先进制造领域。在PCB领域,光刻应用可分为直接成像与传统**光工艺,主要用于PCB制造的内外层线路图形以及阻焊层的**光;在泛半导体领域,光刻应用于IC制造、FPD制造、先进封装以及掩膜版制版,根据是否使用掩膜版,光刻工艺主要分为直写光刻与掩膜光刻。

②PCB直接成像设备需求旺盛,国产化快速进行。PCB行业持续增长,根据Prismark数据,预计2021-2026年全球PCB行业产值将由804.49亿**元增长至1015.59亿**元,CAGR为4.8%。同等产值下高端PCB对**光设备的需求呈倍数级增长,随着行业高端产品占比提升,**光设备需求快速增长。直接成像设备在**度、效率、良品率等方面优于传统**光设备,已成为行业主流。目前以色列Orbotech等海外企业在PCB直接成像设备市场占据较高市场份额,国内企业技术快速进步,并具备服务优势,行业国产化快速进行。

③泛半导体直写光刻需求稳步增长,国产化逐步推进。泛半导体直写光刻具备生产灵活、设计易修改等优点,在掩膜版制版、IC封装和低端泛半导体制造中具备良好的应用前景,市场需求稳步增长。目前泛半导体光刻设备以国外企业为主,国内企业处于技术追赶阶段。随着泛半导体行业自主可控的推进以及国内企业技术的持续进步,泛半导体直写光刻行业的国产化率有望逐步提升。

公司技术实力强,市场份额有望持续提升。

①公司研发团队实力强劲,技术水平持续进步。公司研发团队实力强劲,核心技术人员在微纳直写领域具备深厚的产业背景和技术积累。在PCB领域,公司产品在**小线宽、对位**度、生产效率等方面达到较高水平。在泛半导体领域,公司设备达到国内领先水平,正快速追赶德国Heidelberg等海外领先企业。公司在持续研发下技术快速进步,在直写光刻领域的市场份额有望持续提升。

②PCB领域持续深耕,开拓泛半导体打开成长空间。PCB领域,公司积累了大量高质量客户,实现了PCB前100强全覆盖。公司已跻身国内PCB直写光刻**梯队,将充分受益于PCB直写光刻市场的发展和国产化的推进。在泛半导体领域,公司技术持续进步,积累了维信诺、辰显光电、佛智芯、矽迈微、生捷电子等多个优质客户,泛半导体领域的持续开拓将打开公司长期成长空间。

盈利预测:公司持续深耕直写光刻设备,在PCB领域已具备较强市场地位,有望迎来快速发展,同时向泛半导体领域拓展,将打开公司长期成长空间。预计公司2022-2024年的营业**分别为7.23、10.06、13.33亿元,归母净利润分别为1.

53、2.12、2.75亿元,对应PE分别为37.3、26.8、20.7倍。首次覆盖,给予“增持”评级。

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